征稿(作者：华安期货 姚禹）--年后郑棉主力合约价格重心震荡上行，主要原因有以下四点。第一，仓单数量明显偏低。截至2月12日，郑棉注册仓单数量6713张，处于近5年来的最低值。虽然今年棉花产量呈现丰产局面，但因期现价格倒挂，加上北疆前期新增花水和杂质较多，长度均匀度指数一般，溢价率低于预期，直接注册仓单在期货市场进行交割获利空间不足，这降低轧花厂及贸易商生成仓单直接在期货市场交货的意愿。第二，棉价处于历史低估值区间，同时可以看出03合约在12日持仓量为3.9万手，比上一交易日增仓0.9万手，考虑到第一点仓单数量明显偏低的因素，在一定程度上吸引了产业外资金的介入。第三，当美国加征10%关税时，不考虑其他因素，经笔者测算，假设关税完全由最终消费者承担的前提下，影响我国棉花消费量约为10.42万吨，占我国棉花总消费量1.28%（以BCO预计24/25年度中国815万吨消费计算）。若考虑到国内政策的对冲效应以及转口贸易等因素的影响，实际影响数量可能会更低。由此可见，虽然美国对华加征10%关税已落地，但国内棉花消费未造成较大影响；此外从美国取消对中国价值低于800美元的小额包裹的“最低限度”关税豁免并在一周后恢复中国小额包裹免税待遇，以及美国邮政从宣布暂停接收中国包裹到恢复接受仅用时一天可看出，政策落地充满突变性。第四，随着年后复产复工，常规性备货动作使得纱线价格试探性上涨，这也在一定程度上带动了郑棉价格重心的缓慢上行。
但回归到供需基本面，棉花依旧面临供强需弱格局。根据USDA最新发布的2月供需报告，对于全球24/25年度产量上调22.1万吨至2622.8万吨，主要来源于中国产量上调21.8万吨，全球消费仅上调1.2万吨至2524.5万吨，产消溢出98.3万吨，全球库消比上升3.41个百分点。本次报告未对美棉进行明显调整，整体报告略显中性，但依旧未改24/25年度供应宽松的本质。
在2月报告中USDA并未调整美棉出口预期，但综合目前美棉签约情况来看后期仍有下调空间。截至1月30日，美陆地棉签约量环比呈现减少趋势，虽然中国采购环比增幅明显，但绝对数量依然处于低位，总签约量缩幅位于80%之上。截至1月30日中国总签约量减少82.39%，较上周缩小0.28个百分点；美棉总签约量同比减少11.7%，较上周扩大0.7个百分点。目前巴基斯坦24/25年度签约美棉43.53万吨，同比增长30.19%，基本与其国内棉花产量降幅持平。如果考虑到订单转移等情况，假设最终进口美棉同比增长40%，按照巴基斯坦去年签约40万吨棉花（不考虑后期取消6万吨）计算，今年巴基斯坦最终进口目标在56万吨，比去年多16万吨，但目前中国比去年减少78.44万吨，仅依靠巴基斯坦、越南、土耳其以及印度的增量难以完全弥补缺口，美棉出口压力仍在，因此笔者认为美棉24/25年度出口目标将在230-235万吨。
24/25年度产量已基本定型，对价格走势影响权重逐步减轻，市场开始向新年度种植意愿转移。国内新年度棉花春播备耕启动，根据BCO在2月初对全国植棉意向面积调查结果显示，2025年全国棉花意向种植面积4429.4万亩，同比增加34.1万亩，增幅0.8%。其中新疆地区意向种植面积4408万亩，较去年增加53万亩，增幅1.3%。国内植棉意向面积增长原因主要原因有以下三点。第一，受去年玉米、小麦、番茄等经济竞争作物价格跌幅较大影响，棉花的比价优势较为明显；第二，2025年度棉花依然有目标价格政策托底，植棉收益稳定性相对可观，在一定程度上也会激发老棉农继续种植以及新棉农加入的积极性；第三，今年尿素价格较往年有较大幅度下跌，最大跌幅将近1000元/吨左右，节后尿素仍在继续降价，磷酸二胺、硫酸钾价格略有上涨，复合肥主流价格维持在3200-3500元/吨，加上地膜、滴灌带等集中采购有一定价格优惠，预计部分农资成本较去年有所降低。国内新年度种植意愿的同比增加对棉价持续上行预期产生一定程度的阻力作用。
从中国棉纺织行业PMI指数可以看出，1月该指数为37.14%，较上月下降2.96个百分点，在荣枯线以下继续维持下滑趋势。其中新订单分项PMI录得近5年最差数据仅为29.76，较上月减少4.93个百分点。虽然与春节假期有关，今年部分厂家放假周期明显偏长，但与往年春节所处月份相比仍处于明显劣势；同时美国加征关税所引发的抢出口行为热潮已过，下游对于“金三银四”信心不足。年后纱线试探性上涨幅度也弱于往年同期水准，市场接受程度有限。织厂原料库存维持谨慎低位，产成品库存积压。
综上来看，目前供应实盘依旧对于价格有压制作用，同时国内新年度种植预期的增加也在一定程度上强化供应压力，下游需求在海外市场加征关税的政策博弈中仍存较大变数，难以对价格形成有效的正向反馈，“金三银四”或再次以旺季不旺局面收场，棉价上行驱动因素有限。
来源 | 华安期货